今年货币供应量接近100万亿元 “超发”货币去了哪里？

　　数据显示，货币供应总比国内生产总值(GDP)跑得快。

　　11月12日，中国人民银行发布2012年10月金融统计数据报告显示：10月末，广义货币(M2)余额93.64万亿元，同比增长14.1%，而同期GDP增长却并没有超过8%。

　　据测算，如果按照年初央行目标同比增长14%来衡量，那么今年年末，我国广义货币余额将突破97万亿元，而在明年一季度末，该数据极有可能接近甚至超过100万亿元。而在2008年年末，该数据还不过47.52万亿元，仅用4年便实现了“倍增”。

　　“货币超发”引争议

　　自2009年开始，货币超发便成为一个各界争论不休的话题。

　　“我们看到货币供应量的确在2009年之后出现了快速的增长，存在货币严重超发的情况。”摩根大通中国首席经济学家朱海斌告诉《中国经济周刊》。

　　面对社会的质疑，中国人民银行行长周小川在新著《国际金融危机：观察、分析与应对》对货币超发进行了反驳，由于多数研究和实证检验证明，调控货币供应量与中央银行保持物价稳定的目标之间并无必然联系，货币供应量这个指标，在西方学术界基本上已被弃用。

　　“小川行长的论述，无法解释央行是如何制定货币供应量的，因为央行在制定来年M2指标的时候，物价毫无疑问是一个重要参考。”一家知名机构首席经济学家这样告诉《中国经济周刊》。

　　包括全国人大财经委副主任委员、中国人民银行原副行长吴晓灵在内的多位曾在央行工作过的相关人士告诉《中国经济周刊》，央行在确定来年货币供应量时主要依据的是这样一个公式：M2=GDP+CPI(居民消费价格)+X，即名义经济增长加上一个“变量”X，而“变量”的存在主要是因为物品(土地)货币化的需求。

　　中国人民银行副行长胡晓炼在2011年初发表的《稳健货币政策应该回归中性》一文指出，随着我国货币化的基本完成和直接融资的发展，加之稳健货币政策的实施，M2以及贷款增速与GDP和CPI增速之和的差距均应逐步减小。

　　所谓差距即是这个“变量”。统计数据显示，在1990年以来的22年里，除了1994年、2007年之外，其他年份“变量”都是正值。以2009年为例，央行年初M2增速目标值是17%，而最终的结果却是27.7%。当年GDP增长8.7%，CPI下降0.7%，意味着“变量”激增了19.7%。

　　长达20多年“变量”和CPI的不断累计，使得2011年中国的M2/GDP的比值变大达到了181%，而美国的该比例只有86%。基于此数据，包括北京大学国家发展研究院院长、前央行货币政策委员会委员周其仁在内的学者认为，我国货币超发已经十分严重了。

　　然而对此，实务界却有着截然不同的看法。

　　GDP和CPI都被低估了？

　　“中国的M2/GDP比值高于美国数据，更多反映了中国不发达的资本市场，而不是货币超发。”中国国际金融有限公司投资银行部董事总经理王庆告诉《中国经济周刊》，“中国M2主要体现了储蓄和金融财富的需求，你要把美国的债券市场、股票市场和货币市场都弄在一起，这个金融资产的规模要远远大于中国，而中国的M2基本就是中国所有的金融资产。”

　　早在1991年，现任中国人民银行副行长的易纲，在《中国经济评论》发表了《中国经济改革过程中的货币化进程》一文，其在文中发问：为什么改革以来中国货币供给的增加，远远高于国民生产总值(GNP)增加值与物价指数增加值之和。

　　在分析了价格指数偏低假说、被迫储蓄假说之后，易纲认为，我国经济改革过程中货币供应的增长率持续高于GNP增长率和通货膨胀率之和所多出的“超额货币(excessmoney)”，主要是被市场化改革推动的货币化所吸收。

　　所谓货币化，是指当年农产品(4.75,0.01,0.21%)市场化、乡镇企业、民营企业的增长带来新增的额外货币需求，从而使经济运行中货币用量增加。在20世纪90年代之后，以土地招拍挂和住房改革为代表的实务货币化更是吸纳了货币供应量。

　　周小川在《国际金融危机：观察、分析与应对》中称，由于过去中国所统计的实体经济只涵盖物质部门、不包括服务业，所以，随着市场化程度不断加深及经济快速发展，货币供应量很快就超过当时统计口径的“实体经济”的需要，表现为超经济发行，即所谓“货币超发”。 但实际上，货币供应不仅是满足实体经济的需要，还需满足服务业及金融市场的需要。

　　一家知名机构首席经济学家这样告诉《中国经济周刊》：“易纲和周小川的提法是有一定道理的，但他们并不能进行量化解释，虽然一部分超额货币是被各种货币化用掉的，而多少是被剩余形成了通货膨胀呢，这才是民众抱怨货币超发的直接原因。”

　　一些经济学家认为，解释“变量”之谜，一种可能是中国GDP被低估了，另一种可能是CPI被低估了。

　　朱海斌倾向于后者：“我们注意到，CPI只是统计房租而没有统计房价，因此货币超发的一部分可能是被房地产市场(包括土地)吸收了。”

　　但从1990年至今，我国的货币供应量几乎涨了60多倍。即便算上房价上涨，同期的物价水平似乎也没有这样的规模涨幅。因此也有一些学者认为，GDP被低估也是重要因素。

　　隐性收入暗藏真实货币

　　“90多万亿元的货币供应量，除了考虑到货币化因素之外，必须要考虑黑灰色收入的问题，这部分资金很多时候都是通过现金及等价物的形式存在的。”世界计量经济学会院士、上海交通大学[微博]安泰经济与管理学院院长周林告诉《中国经济周刊》。

　　事实上，官方从来没有对黑灰色收入进行过统计，分析主要来自于民间研究机构。中国经济体制改革基金会国民经济研究所副所长王小鲁在2007年和2010年先后完成两个灰色收入课题研究报告。

　　根据王小鲁研究，以2008年为例，居民储蓄总额大致为11万亿~11.5万亿元，而不是按照国家统计局以住户调查数据显示的3.5万亿元，如果把消费的遗漏也加起来，则2008年遗漏的收入规模大概是9.5万亿~10万亿元，这部分资金即隐性收入，规模为9.3万亿元。

　　不少研究隐性GDP的学者认为，由于这部分收入来源不正当，往往通过隐藏的方式进行保存，比如说通过文物或现金或黄金的方式存在。在中纪委查处的诸多腐败案件中，涉案人员除了通过房产等方式隐藏资产之外，家中隐藏的现金、文物等也是一种不容易被侦查到的方式。

　　“我们知道货币供应量M2不仅和经济总量及通货膨胀有关，还与货币乘数有关，这就是费雪方程式MV=PQ(编者注：M为货币量、V为货币流通速度、P为价格水平、Q为交易的商品总量)，隐性收入解释了GDP可能被低估、被隐藏，而由于其没有很高的货币流通速度，即便M很高，也不会引发恶性通胀。”一家知名机构首席经济学家这样告诉《中国经济周刊》。